兼并、收购和杠杆收购的自由现金流理论

　　一些研究者认为，一家公司自由现金流的数最会直接决定它是否参与收购交易。理论认为，如果公司有较大的举债空间和大最的自由现金流，那么管理层很可能会参与收购交易。管理层会用这些现金资源收购其他公司，而不是以高额股利的形式分配给股东。

　　迈克尔•痔森指出，许多这样的收购会“导致公司利润降低，甚至对公司价值有毁灭性的打击。收购后的公司虽然分散了业务风险，但是总体利润很低”。根据詹森的研究，这类收购最可能发生在开支较低但拥有大量现金流的行业。如果收购是横向的，那么这种收购可能会产生价值，因为向目标公司股东支付现金也是公司削减现金储量的一种方式。但是在簷森看来，跨行业的收购可能产生低收益或者负收益。因为这些收购可能把公司带入它不熟悉的领域，驾驭一个完全陌生的行业完全超出了管理层的管理技能。

　　对此，詹森引用了烟草公司作为例子，随着人们越来越清楚地认识到吸烟的害处，烟草市场上的需求正在萎缩。尽管需求在下降，但烟草公苛仍然拥有大量的自由现金流进行投资。詹森的理论还暗示，那些以分散业务风险为目的的收购很可能给生产效率带来负面影响，比如菲利普莫里斯烟草公司(现在称为奥驰亚公司)收购通用食品公司和雷诺兹公司收购纳贝斯克公司，这一点在后来被证实是正确的，在菲利普莫里斯公司的例子中，公司希望用从烟草生意中获得的现金流建立一家成功的食品公司，但是由于对健康问题的关注不足，公司的烟草业务面临着不断的诉讼。

　　自由现金流充裕但成K机会有限的行业常常会成为杠杆收购的对象。奥普勒和帯特曼对1980-1990年间发生杠杆收购交易的180家公司进行了研究，研究结果支持上述观点。他们发现进行杠杆收购的公司都有相对比较丰富的现金流和比较贫乏的投资机会(反映为较低的托宾Q值)。这些结果与莱恩和波尔森的观点不谋而合，后者对私有化交易中自由现金流的作用进行了分析。他们发现进行私有化的公司通常有着相对较多的自由现金流。

　　大量的现金流使得杠杆收购成为可能，否则公司将无力承担巨额债务。它还为通过私人权益公司进行杠杆化资本重组创造了机会，这种杠杆化资本重组需要收购目标公司，提高负债率，并迅速地从目标公司中退出。如果目标公司没有充裕的现金流，那么这是不可能实现的。

　　收购的自由现金流理论假设管理者有能力使用自由现金流实现他们的目的。代理成本越大，这个假设成立的可能性就越大。公司中的自由现金流最很多，并且管理层受到高额的监督和代理成本的保护，在这样的情况下，管理层就越可能追求自身的利益而不是尽全力实现股东财富垠大化。罗伯特•汉森通过调查发现，拥有较多现金流的目标公司会获得高于平均水平的额外收益。他的研究显示，在20世纪70年代，现金流充裕的公司通常主动进行低收益的收购。但是，到了20世纪80年代，自由现金流充裕的公司变成了被收购的对象，因为市场开始重视自由现金流的价值。从20世纪90年代到21世纪，私人权益公司不断搜寻现金流充裕但价值被低估的公司，从而利用目标公司充裕的现金流进行杠杆收购。