权益报酬率变动行为

　　尽管盈利增长遵循“随机游走模型”，但权益报酬率的变动却并非如此。研究表明，拥有异常高或异常低的权益报酬率的公司往往会逐渐回落到正常水平。这可能是由于两方面原因。首先，虽然一般公司的盈利水平比较符合随机游走模型，但拥有异常高(低)权益报酬率公司往往会经历盈利水平的下降(上升)，从而导致权益报酬率的“正常化”。其次，拥有高权益报酬率的公司往往能比其他公司更快扩展投资，这会引起权益报酬率的分母迅速提高，当然，如果公司新投资的盈利水平能够与塬投资的收益水平相当，则公司仍能够保持较高的权益报酬 率，但实际情况往往是盈利的增长往往跟不上投资的增长，因而权益报酬率最终下降。根据美国公司的历史经验，拥有高于或低于平均权益报酬率的公司往往会在不超过10年的时间内(10%—15%左右)回归到正常水平。

　　这一趋势并非巧合，而是竞争性经济环境下的必然结果，高权益报酬率下降的趋势是高盈利招致竞争加剧 的结果，而低权益报酬率上升的趋势反映了无利可图资本的流出。当然，现实中存在一些公司能够长期保持较高的权益报酬率，这种现象可能反映了公司具有难以被模仿的可持续竞争优势(如沃尔玛)，但更多的情况下只是财务报表固有局限所导致的不实反映，比如在高科技行业中，公司的关键资源是一些无法在报表内确认的无形资产，这实际上虚减了这些公司的净资产，从而导致了异常高的权益报酬率。

　　通过对权益报酬率组成要素的预测，我们可以进一步了解各比率的变动趋势。权益报酬率=税后净营业利润率x营业资产周转率+差价x净财务杠杆。在这些要素中，营业资产周转率是相当稳定的，因为它受到行业技术的限制;净财务杠杆也相对稳定，因为资本结构管理政策不常发生变化;在杠杆保持稳定的情况下，借款成本也会保持稳定，因此，如果说竞争力量使异常权益报酬趋于正常水平的话，那么，这种变化主要是通过对销售毛利率的调整来实现的。

　　通过上述分析，我们可以合理假设资产周转率、财务杠杆和净利息率在一定时期内保持稳定，除非公司的生产技术或财务政策发生明显变化;而高于或低于正常水平的销售毛利率则会逐渐回归正常水平。当然，销售毛利率的正常水平在不同 的行业之间和不同竞争战略的公司之间存在很大区别。在完全竞争均衡的条件下，资产周转率较低的公司应当保持较高的销售毛利率，这样才能使权益报酬率维持在正常的水平;反之亦然。

　　必须注意的是，上述规律性内容虽然有助于我们预测未来财务报表，但这些远非“公理”，在具体进行预测财务报表编制时不能完全照搬。恰当的财务报表分析不仅应当了解“正常”情况，更重要的是对具体的公司作出具体的分析，充分识别出各目标公司中的“非正常”因素，进行切合实际情况的假设和预测。